InvestHeroes

​​Когда закончится раздрай на рынке флоатеров #облигации В прошлый раз мы писали, что премии во флоатерах расширяются и указывали на потенциальные причины. Мы видим, что темпы снижения замедляются, а в каких-то выпусках пройдено дно и цены уже устаканились выше. Мы считаем, что есть причины, по котором ситуация на рынке облигаций с плавающим купоном может стабилизироваться. • Во многих выпусках снижение цен привело к росту премии к индикативным ставкам до интересных уровней. Например, в некоторых бумагах рейтинга АА премии были 2.7-2.8%, а в отдельных выпусках и под 4%. В ААА были премии 1.8-1.9%. • На фоне нестабильного поведения флоатеров эмитенты, которые хотели занять через новый выпуск облигаций, начали отменять свои планы, т.к. на таком рынке тяжело собрать спрос. А это значит, что навес от нового предложения будет меньше. • В эту пятницу заседания по ставке мы ждем повышение до 21% , и в случае повышения КС до 21% есть надежда, что рынок снова вспомнит, что флоатеры остаются привлекательным активом, который даёт высокую текущую доходность на ближайшие 6-12 мес. Посмотрим, насколько наши ожидания совпадут с реальностью. Stay tuned.

​​Рост премий в облигациях с плавающим купоном #облигации В последнее время, мы наблюдаем, что премии к индикативным ставкам ключевая ставка / RUONIA , начали расти. Это касается эмитентов как первого, так и второго эшелона. Например, если ещё весной-летом, эмитентам первого эшелона удавалось занять под КС + 1.0-1.1 п.п., то сейчас премия выросла до +1.3-1.4 п.п. Во втором эшелоне с +2.3-2.5 п.п. до +3 п.п. и выше. Почему это происходит 1. У институциональных инвесторов заканчиваются свободные лимиты в портфелях на одного эмитента. Поэтому, премия в новых выпусках должна быть выше, чтобы заинтересовать тех, у кого ещё есть возможность предъявить достаточный спрос на эти размещения. 2. Также растет премия z-спред у государственных облигаций с плавающим купоном. Например, последний аукцион по размещению ОФЗ 29025 прошел по цене 93.6 от номинала. По оценкам коллег, это соответствует z-спреду на уровне 94 б.п. Для крупных банков СЗКО , ОФЗ с плавающим купоном это хороший актив для выполнения норматива краткосрочной ликвидности НКЛ , поэтому СЗКО, насколько нам известно, стали менее активы на рынке корпоративных флоатеров. Впереди нас ждут новые выпуски облигаций с плавающим купоном, которые мы будем покупать в наш ОПИФ "Рублевые перспективы". На сегодняшний день, стоимость пая растет темпом ~23% годовых. Вы можете стать пайщиком этого фонда. С информацией можете ознакомиться на сайте УК. Stay tuned.

​​Свежая статистика по инфляции вносит коррективы... #макро ... в завтрашнее заседание по ключевой ставке. Вчера вечером Росстат дал свои оценки инфляции за август и за неделю с 3 по 9 сентября. • В августе рост цен составил 0.2% м/м против ожиданий рынка 0.13-0.14% м/м и необходимых -0.1% для выполнения цели. С сезонной корректировкой в годовом выражении с.к.г. получается 8-9%, что более чем в 2 раза выше целей Банка России. • С 3 по 9 сентября цены выросли на 0.09% н/н, что тоже выше необходимого, чтобы сбылся прогноз Банка России: 7.8% г/г на конец сентября и 6.5-7.0% г/г на конец декабря 2024. В сентябре цены могут вырасти на 0.3% м/м 8.4% г/г по прогнозам макроэкономистов , что дает ~7% с.к.г. Инфляция растет выше прогнозной траектории ЦБ и на конец года может войти в диапазон 7.5-8.0%. В своей коммуникации с рынком, представители Банка России говорили, что если рост цен идет выше прогноза, то и траектория ключевой ставки должна быть выше. Текущая инфляция 3-мес. с.к.г. в 3 кв. 2024 складывается выше, чем она была во 2 кв. 2024. Опираясь на эту коммуникацию, мы ожидаем повышение ключевой ставки завтра. И если Банк России будет последователен своим словам, то повысит до 20% с сохранением жесткого сигнала. Но "на столе" лежать могут все три варианта: сохранение на 18%, повышение до 19 и 20%. Помимо высоких темпов роста цен есть и другие причины, которые выступают аргументами за повышение ставки. О них писали вчера. С нетерпением ждем завтрашнего заседания. Stay tuned.

​​Распадская: Финансовые результаты за 1П 2024 г. Распадская представила финансовые результаты за 1 полугодие 2024 г., которые были ожидаемо слабыми. Компания сократила объем продаж на фоне высокой логистической загруженности. Кроме этого, издержки продолжают давить на маржинальность компании. Далее мы подробнее обсудим результаты компании и дадим наш актуальный взгляд на неё. Подробнее о результатах по итогам 1П 2024 г.: — Общая добыча рядового угля выросла на 11% г/г до 9.9 млн т..Общие продажи угля снизились на 4% г/г до 7.1 млн т. Конкуренция за клиента на внутреннем рынке продолжает оставаться высокой. — Выручка компании на фоне проблем с продажами и падением цен реализации снизилась на 19% г/г до $999 млн. — EBITDA компании снизилась на 51% г/г до $213 млн. на фоне падения выручки и роста операционных издержек в % от выручки детально по-прежнему не раскрываются — Компания получила чистый убыток в размере $99 млн по сравнению с чистой прибылью в $314 млн по итогам 1 полугодия 2023 г. Компания обесценила активы на $194 млн. бумажный убыток . — Свободный денежный поток составил -$48 млн против $62 млн за 1 полугодие 2023 г. Снижение FCF произошло на фоне падения финансовых результатов и роста оборотного капитала. Чистая денежная позиция сократилась на $74 млн г/г до $230 млн. — Компания ожидаемо не рекомендовала выплачивать дивиденды по итогам 1П 2024 г. Основной акционер, Евраз, не сможет получать дивиденды, так как зарегистрирован в недружественной юрисдикции. Актуальный взгляд на компанию Мы не считаем акции компании интересными для покупки. Помимо того, что у компании трудности с добычей и реализацией угля, также есть негативный фактор в виде снижения цен на уголь. Кроме этого есть риски сохранения крепкого рубля на более длительное время, чем мы ожидаем в базовом сценарии, что в таком случае негативно отразится на финансовых результатах компании.

Positive Technologies утроит бизнес к концу 2025 года по нашим оценкам #отчет Друзья, пока все оценивают результат ожидаемого повышения ставки до 18% о котором мы рассказывали вчера , делимся отчетом из нашей закрытой подписки - обновленная и актуальная на данный момент оценка Positive Technologies на горизонте следующих 12 месяцев! Мы покрываем эту компанию почти с момента их выхода на Мосбиржу, и в режиме реального времени наблюдали стремительный рост прибыли в 2022-2023 годах. Мы ведем по этой компании как и по остальным компаниям из нашего покрытия модель, есть понимание будущих результатов. Важная оговорка - мы консервативнее менеджмента смотрим на перспективы 2024-2025гг с точки зрения объемов отгрузок. Наши ключевые тезисы: Результаты первых трех кварталов нерепрезентативны для оценки выручки из-за высокого эффекта сезонности. Основная вводная для нас по итогам этой отчетности – обновление прогнозов по расходам. Ключевым вопросом оценки остается успех новых продуктов, который сможем оценить только по итогам 4кв 2024. С учетом подтверждения гайденса менеджментом при длинном цикле контрактации 265 дней мы считаем выполнение нашего прогноза высоковероятным, возможно компания его превысит. Целевую цену и детали наших прогнозов смотрите в отчете

​​Итоги заседания Банка России #ключевая_ставка • В пятницу Банк России сохранил ставку на уровне 16%, допуская повышение ставки на ближайшем заседании 26 июля . Решение ЦБ совпало с нашими ожиданиями и ожиданием консенсуса. • Риторика на пресс-конференции была достаточно ястребиная. Регулятор подчеркнул возможность существенного повышения ставки в июле. Это значит, что если данные за июнь и почти полный июль будут такими же, как за последние пару месяцев, то ЦБ вполне может повысить ставку сразу до 18%. Кстати, такой вариант рассматривался и на прошедшем заседании. Учитывая ситуацию в экономике — напряженный рынок труда, высокие темпы кредитования, сильная потребительская активность, вероятные трудности с импортом — мы достаточно высоко оцениваем риски повышения КС 26 июля, если темпы устойчивой инфляции не начнут снижаться. • Конечно, сказать сегодня с большой уверенностью каким будет решение Банка России 26 июля невозможно, т.к. сейчас очень высокая чувствительность к данным и любая позитивная / негативная статистика будет двигать ожидания. НО на данный момент, мы склоняемся к ястребиному решению, т.к. у инфляции спроса большая инерция и она не уходит быстро. • 20 июня выходит резюме обсуждения, которое может добавить подробностей, а так же усилить ястребиный настрой регулятора.

​​Почему Минфин отменил аукционы ОФЗ #облигации • 29 мая Минфин РФ не стал проводить аукционы по размещению ОФЗ. Официальная причина отмены со слов министерства — "в связи с возросшей волатильностью" и "в целях содействия стабилизации рыночной ситуации". • И правда, если мы посмотрим на рынок ОФЗ, то увидим, что за последнюю неделю доходности выросли на 30-80 б.п. вдоль всей кривой, а индекс RGBI снизился на 2.2% — это много. Но мы считаем, что настоящая причина отмены аукционов — это отсутствие спроса со стороны крупнейших покупателей. В массах распространено мнение о том, что Минфину важно то, с какой доходностью он занимает и если он видит, что доходности сильно выросли, то занимать по таким не будет. На самом деле, Минфин готов занимать по любой доходности, если она является близкой к рыночной с небольшой премией , либо рыночной без премии . • За отсутствие спроса также говорят аукционы в прошедшие 2 недели. 15 мая аукционы были признаны несостоявшимися, т.к. не было конкурентных заявок, а 22 мая привлечено 16.5 млрд по номиналу с учетом. доразмещения против 60-70 млрд в среднем в 1 и 2 кв. 2024. Поэтому неудивительно, что после такого снижения RGBI, желающих ловить "падающий нож" не осталось и аукционы 29 мая проводить не стали. Почему Минфин согласен на любые доходности, если они удовлетворяют рыночным • Потому что из проекта бюджета на этот год следует, что из 4.1 трлн руб. валовых займов в этом году, ~3.8 трлн руб. будет направлено на погашение тела и процентов по ОФЗ. Минфин занимает преимущественно на обслуживание текущего долга. • По факту, обслуживание тела и процентов может быть еще выше, т.к. в проекте бюджета могли закладывать более быстрое снижение КС, а значит и более низкие процентные расходы по ОФЗ с плавающим купоном, доля которых на сегодняшний день ~38% в общем объеме ОФЗ.

​​Как предложенные Минфином меры по изменению налогов повлияют на оценки компаний #special Инициативы Президента в послании к Федеральному собранию по разным оценкам требуют дополнительных расходов 1.5-2 трлн руб. в год. Для их выполнения рассматривается повышение налогов. Минфин подготовил и внес в правительство законопроект об изменениях в налоговой системе суммарно должны принести в бюджет около 2.6 трлн руб. . Повышение налогов — это негатив давление на доходы компаний , c другой стороны, за счет этого будут дополнительные гос. расходы. В результате сначала будет давление на экономику когда налоги повысятся , но долгосрочно эффект нейтральный — со временем будут расти доходы компаний и потребителей по мере реализации дополнительных госрасходов. В отношении компаний Минфин предлагает: — Повысить налог на прибыль компаний с 20% до 25% с 2025 г., при этом отменить курсовые экспортные пошлины — Повысить налог на прибыль для IT компаний с 0% до 5% — Повысить НДПИ на производство калийных удобрений в 2,3 раза, фосфорных в 2 раза и ввести акциз на газ для производства аммиака для азотных удобрений — Повысить НДПИ при добыче железной руды в 1,15 раза — Не менять налоговую нагрузку для отраслей с соотношением капитальных вложений к выручке более 20% под такой критерий могли бы подойти Полюс, Газпром, Алроса, Норникель, Совкомфлот, Whoosh Для большинства компаний, на которые мы делаем ставки, повышение налогов некритично. В среднем негативный эффект от повышения налога на прибыль на оценки компаний, по нашим расчетам, составит 4-7%. Отдельно отметим, что НДПИ на железную руду повлияет минимально на оценки сталеваров эффект на целевые предварительно меньше 1% . При этом для Фосагро повышение НДПИ станет дополнительным негативным фактором. Мы и без этого не считаем акции компании интересными для покупки по текущим ценам. Без высоких цен на удобрения компании не удастся показывать столь впечатляющие результаты в 2024 г., как в 2022 г., и платить высокие дивиденды.

​​ Выводы из резюме заседания по ставке от ЦБ #облигации 13 мая ЦБ выпустил резюме заседания по ключевой ставке КС , которое состоялось 26 апреля. Мы ждали, что Банк России ужесточит свою риторику и вернет рассмотрение варианта повышения, т.к. риски для сохранения избыточного спроса остаются сильными. Ожидания оправдались и мы увидели эти сигналы в тексте. "... участники обсуждения рассматривали два варианта решения: • сохранение ключевой ставки на уровне 16,00% годовых. • повышение ключевой ставки на 100 базисных пунктов, до 17,00% годовых." Риски для сохранения ценового давления остались теми же: 1 разрыв выпуска в экономике избыточный спрос > предложение , 2 рынок труда остается напряженным, 3 выдачи кредита остаются высокими и 4 инфляция в спросовых компонентах остается выше целевых уровней ЦБ, а устойчивость тренда под вопросом. Наше мнение • Закономерно, что после таких ястребиных заявлений последовало давление на цены облигаций с фикс. купоном. Мы думаем, что давление может сохраняться до июльского заседания, а далее себя проявят первые заметные эффекты от высокой ставки 15% с ноября 2023 года и в августе мы можем увидеть разворот тренда, при условии замедления деловой активности и устойчивой дезинфляции. • В таком сценарии мы можем увидеть первое снижение КС на 50-100 б.п. в сентябре. Но т.к. решения ЦБ с 2022 года сильно зависят от выходящих данных, то их негативные фактические значения могут все изменить. Например, осенью есть вероятность увидеть рост цен на продовольствие на фоне майских заморозков, но не факт, что ЦБ будет реагировать на риски со стороны предложения. • В длинных ОФЗ баланс "риск/доходность" стал для среднесрочных и долгосрочных инвесторов ещё лучше. При этом давление на цены в ближайшие 1-3 мес. может сохраняться в базовом сценарии, поэтому облигации с плавающим купоном продолжат с высокой вероятностью обгонять в доходности бумаги с фиксированным купоном на этом горизонте.

​​Банк России сохранил ставку на уровне 16% #макро А тон регулятора ожидаемо стал жестче. Это заседание было опорным, т.е. таким, на котором публикуется среднесрочный прогноз по макро-параметрам. Что изменилось с прошлого прогноза от 16 февраля • Диапазон средней ключевой ставки КС в 2024 повышен до 15-16% пред. 13.5-15.5% => в негативном сценарии ставка останется на 16% до конца года, в позитивном снизится до 12% на конец года при снижении с июля на 1 п.п. на каждом заседании. А средняя КС на 2025 год повышена до 10-12% пред. 8-10% . • Рост ВВП пересмотрен до 2.5-3.5% в 2024 пред. 1-2% => рост экономики в 1 кв. 2024 был выше, чем ожидал ЦБ. Сохраняется значительное отклонение вверх от траектории сбалансированного роста по оценкам ЦБ . • Инфляция на конец года повышена до 4.3-4.8% пред. 4-4.5% => ЦБ признал, что в этом году не получиться привести темпы роста цен к целевым 4%. Достижение цели ожидается по итогам 2025. • Совокупный кредит вырастет на 8-13% в 2024 пред. 6-11% => темпы выдачи кредита остаются высокими как корпоративного, так и потребительского . На пресс-конференции председатель сказала, что если дезинфляция остановится, то возможно и повышение КС. Поэтому продолжаем внимательно следить за темпами роста цен и кредитования, ситуацией на рынке труда и экономической активностью. 13 мая выйдет резюме обсуждения ставки и комментарий к среднесрочному прогнозу. В предыдущие 2 раза эти документы оказывали немалое влияние на настроения инвесторов на рынке облигаций. Думаем, что в этот раз ситуация повториться и после праздников давление на облигации с фикс. купоном может усилиться.