macroresearch

Группа Аэрофлот представила операционные результаты за февраль 2026 г Ключевые показатели Пассажиропоток 3 6 млн чел 2 г г международные линии 1 0 млн чел 7 9 г г внутренние линии 2 7 млн чел б и Пассажирооборот 10 6 млрд пкм 5 9 г г Занятость кресел 90 8 1 9 п п за год Наше мнение Операционные результаты умеренно позитивные с начала года компания стабильно наращивает трафик и загрузку авиаперевозок главным образом за счет международных маршрутов Однако в марте ждем просадки операционных результатов на фоне обострения конфликта на Ближнем Востоке в регионе сконцентрировано много дружественных России стран и крупных транспортных хабов которые формируют для Аэрофлота значительный поток пассажиров Так в 2025 году на страны Ближнего Востока пришлось порядка 10 всех перевозок Аэрофлота и 42 международных перевозок С начала марта воздушное пространство в части стран полностью закрыто Затягивание ближневосточного конфликта может негативно сказаться как на операционных показателях так и на финансовых результатах из за снижения спроса удлинения части маршрутов и удорожания топлива на фоне роста цен на нефть ЛаураКузнецова эмитенты AFLT Аналитический центр ПСБ

Дефицит федерального бюджета за январь февраль 2026 года составил почти 3 5 трлн рублей при актуальном плане на весь 2026 год около 3 8 трлн Однако сравнивать этот параметр с планом сейчас бессмысленно так как план вероятно будет вскоре скорректирован с учетом влияния на бюджет внешней конъюнктуры и изменения бюджетного правила По состоянию на конец февраля дефицит госбюджета вырос на 43 г г год назад был 2 4 трлн руб Рост дефицита связан как с уже сезонным авансированием госрасходов в начале года так и с дальнейшим недобором нефтегазовых доходов бюджета 47 г г из за низких цен на российскую нефть и относительно крепкого курса рубля Объём ненефтегазовых доходов за январь февраль вырос на 4 1 г г Основной источник НДС внутренний и на ввозимые товары за два месяца увеличил сборы почти на 11 г г При этом по итогам января февраля 2026 года Минфин нарастил расходы федерального бюджета на 5 8 г г до 8 2 трлн рублей Причём за февраль рост расходов составил 14 1 г г против их сокращения в январе на 1 4 г г Наше мнение Несмотря на внушительный рост дефицита бюджета делать далеко идущие выводы преждевременно Во первых доходы бюджета имеют сезонность и в марте заметно вырастут квартальные НДС и налог на прибыль нефтегазовый НДД что может улучшить бюджетный баланс в марте 2025 года дефицит был снижен почти на 0 5 трлн рублей Во вторых авансирование госрасходов заложенное на I квартал вероятно уже в значительной мере реализовано и в марте расходы бюджета могут оказаться скромнее как в прошлом году И наконец изменение внешней конъюнктуры рост мировых цен на российское сырьё и улучшение условий для его сбыта формируют предпосылки для непредвиденного роста доходов бюджета в среднесрочной перспективе При этом заметное авансирование госрасходов пока не сказалось на экономической динамике реальный ВВП 2 1 г г в январе спад денежных потоков предприятий в феврале усилился до 4 5 Возможно авансы осели на казначейских счетах главных распорядителей бюджетных средств и пока в ограниченном объёме попали в экономику Но скоро ситуация будет меняться так что рост госрасходов обязательно поддержит экономическую активность Пока мы сохраняем прогноз дефицита федерального бюджета в 2026 году на уровне 2025 года 6 2 трлн рублей или 2 7 ВВП 2 6 было в 2025 году Однако эта оценка не учитывает рост цен на нефть из за напряженности на Ближнем Востоке которая вполне может ограничить дефицит за счёт роста нефтегазовых доходов бюджета ДенисПопов макро Аналитический центр ПСБ

По данным Банка России розничные инвесторы в 2025 году внесли на брокерские счета рекордную сумму 2 5 трлн руб 1 8 трлн руб в 2024 г а их активы увеличились на 1 7 трлн руб 16 до 12 3 трлн руб Таким образом второй год подряд розничные инвесторы получают отрицательную переоценку по своим активам 0 9 трлн руб в 2025 году против 0 4 трлн руб в 2024 году Основной причиной убытков в 2025 г стало укрепление рубля на 24 исходя из данных ЦБ оцениваем долю валютных активов на брокерских счетах на уровне до 30 Также слабым звеном для инвестиций в 2025 году стали акции резидентов индекс МосБиржи полной доходности показал рост только на 3 доля которых во вложениях физлиц составляет 25 5 п п за год Наше мнение На наш взгляд однозначно позитивным сдвигом в розничных инвестициях снижающих риски портфелей является увеличение доли облигаций до 40 5 п п за год и ПИФов до 17 3 п п В 2026 году приток средств на рынок вполне может побить рекорд 2025 года на фоне снижения ставок по вкладам а портфели частных инвесторов показать положительный результат за счет как валютной переоценки так и роста котировок акций и облигаций ДмитрийГрицкевич псбрынки Аналитический центр ПСБ

Сбербанк не сбавляет темпы за счет ценных бумаг Сбербанк в феврале заработал 163 млрд руб 21 к февралю 2025 г а за 2 месяца 2026 г 325 млрд руб 21 г г По итогам января февраля Сбер сохраняет хорошие темпы роста чистого процентного дохода 18 г г при сохранении высокого уровня процентной маржи однако комиссионные доходы продолжают стагнировать 4 г г При этом рост операционных доходов ускорился до 30 г г вероятно за счет переоценки портфеля ценных бумаг после снижения ключевой ставки в феврале Стоимость кредитного риска после январского всплеска до 1 6 в феврале снизилась до 0 9 системного ухудшения кредитного качества портфеля пока не фиксируется Наше мнение Пока сохраняем достаточно консервативную оценку прибыли Сбера по итогам 2026 года на уровне 1 8 трлн руб 7 г г основной риск по банковской системе по прежнему видим со стороны кредитного качества корпоративного портфеля Подтверждаем оценку целевой цены обыкновенных акций на ближайшие 12 мес на уровне 420 руб с потенциалом роста 33 ДмитрийГрицкевич эмитенты SBER Аналитический центр ПСБ

Итоги недели 2 6 марта Рынок акций Российский фондовый рынок перешел к росту на фоне улучшения ситуации на рынке нефти а дополнительным фактором поддержки для акций экспортеров выступило ослабление рубля Индекс МосБиржи прибавил 1 5 На предстоящей неделе индекс МосБиржи может продолжить движение в диапазоне 2800 2900 пунктов При этом рынок акций будут поддерживать высокие цены на нефть которые попытаются закрепиться на повышенных уровнях на фоне обострения геополитической ситуации на Ближнем Востоке Рынок облигаций Индекс RGBI консолидировался у отметки 118 пунктов Инвесторы оценивали поступающий разнонаправленный новостной поток С одной стороны ЦБ беспокоит изменение бюджетного правила с другой выходящая статистика свидетельствует о замедлении инфляции и дальнейшем охлаждении экономической активности При отсутствии динамики на вторичном рынке спрос на госбумаги на аукционах Минфина сохранился из программы на I квартал 2026 в размере 1 2 трлн руб уже было привлечено порядка 1 0 трлн руб В течение оставшихся 2 недель до заседания ЦБ настроение на рынке будет задавать статистика итоговые данные по инфляции за февраль будут опубликованы 13 марта а данные по инфляционным ожиданиям за март 18 марта что даст ЦБ более полную картину по ключевым факторам накануне заседания Валютный рынок Пара CNY RUB поднялась в верхнюю половину диапазона 11 11 5 Основным фактором такой динамики стало решение Минфина не проводить в марте операции по продаже валюты по бюджетному правилу Таким образом с рынка уйдет предложение объемом порядка 11 9 млрд руб в день что составляет около 10 от среднедневного объема торгов юанем на Московской бирже При этом повышение цен на нефть сдержало ослабление рубля На предстоящей неделе рубль по нашим оценкам может удержать в паре с юанем позиции в диапазоне 11 11 5 тяготея к его верхней половине Нефть Свыше 20 прибавили котировки Brent ближайший фьючерс приблизился к 90 Причина сохранение напряженной ситуации в Ормузском проливе 20 мирового потребления нефти с вовлечением других стран Ближнего Востока в конфликт США Иран В дальнейшем все зависит от готовности США эскалировать ситуацию а также от степени повреждения нефтегазовой инфраструктуры что напрямую будет влиять на поставки сырья Пока исходим из того что сильного ухудшения ситуации не будет поэтому ожидаем что цены на нефть на следующей неделе будут удерживаться в зоне 80 90 за баррель Подробнее итогинедели Аналитический центр ПСБ

Инфляция снижается системно практически по всем секторам экономики При обсуждении денежно кредитной политики принято уделять внимание индексу потребительских цен так как в качестве инфляционного таргета 4 ЦБ выбрал именно этот показатель Однако инфляционную ситуацию в экономике характеризует значительно большее количество индикаторов Например дефлятор ВВП описывает изменение цен во всей экономике По итогам 2025 года он составил 4 5 а в 2024 году был на уровне 10 7 Т е комплексный взгляд на экономику позволяет сделать вывод о более чем 2 х кратном снижении инфляционного давления за прошлый год Индикаторы инфляции которые характеризуют ценовую ситуацию в сегменте внутреннего спроса потребительские цены и цены на инвестиционные товары довольно устойчивы Однако в индексе потребительских цен в последний год закрепилась тенденция на снижение Повышенный индекс цен на инвестиционные товары поддерживается за счёт высоких цен на машины и оборудование годовой уровень инфляции в сегменте уже полгода держится в районе 16 18 г г В строительстве инфляция за год снизилась с 8 3 до 6 3 г г и в целом близка со средним по экономике уровнем В производстве прекратился рост цен Индекс цен на промышленную продукцию закрепился в отрицательной зоне за счёт продолжительной дефляции в добыче полезных ископаемых 29 8 г г в январе и полугодового дрейфа инфляции в обработке около нуля в январе 0 6 г г За счёт повышения тарифов устойчиво дорожает только продукция инфраструктурных отраслей энергетика и водообеспечение В сельском хозяйстве индекс цен также закрепился в отрицательной зоне и в январе составил 4 г г Причиной локальной дефляции стало снижение цен на продукцию животноводства которое наблюдается уже четыре месяца подряд и вероятно связано с перепроизводством в отдельных товарных сегментах Даже индекс цен на грузоперевозки высокие уровни которого поддерживались геополитическими рисками стал снижаться И по итогам января 2026 года составил 2 5 г г тогда как ещё в 2024 году составлял 15 20 г г Снижение индекса обусловлено сокращением стоимости услуг трубопроводного транспорта 5 2 г г в январе при сохранении динамичного повышенного тарифов в системе ж д 10 6 г г и росте цен на автоперевозки 7 7 г г Наше мнение Инфляция в экономике снижается системно Процесс мог бы быть и быстрее если бы рост регулируемых тарифов в энергетике на транспорте и других секторах не превышал среднюю по экономике инфляцию Настораживает устойчиво повышенный индекс цен на товары инвестиционного назначения так как инвестиции в основной капитал снижаются уже с середины 2025 года курс рубля стабилен а уровень инфляции всё ещё повышенный и без признаков формирования понижательного тренда Вероятно повышение ценовой эластичности в данном сегменте лежит не в экономической плоскости Системное замедление инфляции в экономике становится все более очевидным и это сильный аргумент для дальнейшего снижения ключевой ставки прогноз которой на конец 2026 года мы сохраняем на уровне 12 ДенисПопов макро Аналитический центр ПСБ

Минэкономразвития России оценило спад реального ВВП в январе на уровне 2 1 г г Одна из основных причин спада сокращённое число рабочих дней В январе текущего года на 2 дня меньше чем в январе 2025 года Тем не менее и без календарного фактора поступают все более тревожные сигналы о возможном закреплении экономики в фазе стагнации По отраслям наиболее сильное снижение зафиксировано в строительстве оптовой торговле и на транспорте Рост сохраняется в потребительском секторе и сельском хозяйстве Добыча полезных ископаемых после продолжительного спада показала небольшое увеличение выпуска продукции Наше мнение Экономика пока развивается хуже наших прогнозов для первого квартала рост ВВП на 0 5 г г и прогноза ЦБ согласно Резюме 1 6 г г по центральной тенденции за I кв 2026 года Причем в феврале ситуация вряд ли заметно улучшилась Сигналы опережающих индикаторов индекс PMI динамика денежных потоков отраслей экономики указывают на то что слабость экономической активности сохранилась Так рублёвые денежные потоки в феврале продолжили снижение около 4 после 2 4 в январе Спад денежных потоков начался ещё в III кв 2025 года и после небольшого роста в IV кв 2025 года возобновился в 2026 году Причём авансирование бюджетных расходов в текущем году не оказывает столь же значимой поддержки денежным потокам предприятий как было в 2025 году что может указывать на сдержанность госрасходов В текущих условиях экономика требует поддержки инфляция замедляется а значит потенциал снижения ставки остаётся значимым Но учитывая осторожность ЦБ а также неопределённость деталей бюджетного манёвра 20 марта ждём только 50 б п хотя статистика дает пространство и для более широкого шага в 100 б п ДенисПопов макро Аналитический центр ПСБ

Инфляция остаётся ниже прогноза ЦБ За минувшую короткую неделю рост цен замедлился более чем в 2 раза 0 08 против 0 19 неделей ранее Оценочный уровень годовой инфляции на 2 марта составил 5 7 г г и это существенно ниже прогнозных ориентиров ЦБ на конец первого квартала 6 3 г г которые он представил в Резюме обсуждения ключевой ставки Рост цен замедлился повсеместно Умеренная динамика цен в услугах связана со снижением спроса на поездки за рубеж и на черноморское побережье вероятно на фоне проблем с авиаперелетами В товарном сегменте расширяется число позиций где фиксируется снижение цен что скорее всего обусловлено общим ослаблением потребительского спроса Последнее подтверждается и минимальными с марта 2023 года темпами увеличения розничного товарооборота 0 7 г г за январь и возвратом роста средних начисленных зарплат к однозначным уровням в декабре 8 1 г г впервые с октября 2021 года Наше мнение Наблюдаемая траектория инфляции позволяет продолжить снижение ключевой ставки Причём если низкие данные фактической инфляции будут поддержаны сокращением инфляционных ожиданий публикация ожидается 18 марта умеренно мягкий сигнал о перспективах ДКП можно будет сохранять ДенисПопов макро Аналитический центр ПСБ

Минфин заявил что в марте не будет проводить операции по покупке продаже иностранной валюты и золота на внутреннем валютном рынке в рамках бюджетного правила На этой новости рубль перешел к ослаблению пара CNY RUB поднялась к отметке 11 26 0 9 С 6 февраля по 5 марта ежедневный объем продаж валюты по бюджетному правилу составлял 11 9 млрд рублей что соответствует порядка 10 от ежедневного оборота по паре CNY RUB на валютном рынке Отсутствие такой поддержки существенно снижает возможности для укрепления национальной валюты Риски снижения юаня ниже 11 рублей считаем незначительными хотя не видим и причин для заметного роста Наше мнение Ожидаем умеренного ослабления рубля в первой половине марта По нашим оценкам юань продолжит движение в диапазоне 11 11 5 рубля с тяготением к верхней половине При этом во второй половине месяца рубль получит существенную поддержку со стороны экспортеров которая компенсирует уход предложения валюты по бюджетному правилу Так в марте объем налоговых выплат со стороны крупных нефтегазовых компаний за счет выплаты НДД за IV кв 2025 года вырастет в 1 6 раза относительно объемов отчислений за январь и февраль Рост предложения валюты со стороны экспортеров будет способствовать восстановлению позиций рубля и возвращению юаня в середину обозначенного диапазона БогданЗварич псбрынки валюта Аналитический центр ПСБ

Итоги недели 24 27 февраля Рынок акций Российский фондовый рынок продолжил консолидироваться под верхней границей диапазона 2700 2800 пунктов по индексу МосБиржи в котором он удерживает позиции уже более двух месяцев При этом попытки выйти вверх из коридора не увенчались успехом На предстоящей неделе рынок может попытаться перейти к росту и сместиться в район 2850 2950 пунктов Рынок облигаций Индекс RGBI плавно снижался достигнув 118 пунктов Рынок скорректировался после стремительного роста котировок госбумаг к уровням начала года Он входит в фазу межсезонья когда итоги прошедшего заседания регулятора уже отыграны а до следующей даты заседания ЦБ еще остается много времени В ближайшую неделю ожидаем невыразительных торгов при боковом движении индекса Валютный рынок Рубль ослаб по отношению к мировым валютам Основным фактором стала новость о рассмотрении правительством ужесточения бюджетного правила что повлияет на объемы продажи валюты со стороны Центробанка На таком фоне пара CNY RUB выросла на 1 поднявшись в середину диапазона 11 11 5 На предстоящей неделе полагаем пара CNY RUB продолжит движение в этом диапазоне с тяготением к его верхней половине Нефть Нефть марки Brent удержала позиции выше 70 за баррель Продажи на рынке сдерживает геополитический фактор инвесторы опасаются срыва переговорного процесса по Ирану и эскалации ситуации На наш взгляд в ближайшие недели фактор геополитики останется определяющим для рынка нефти В результате возможна сильная волатильность котировок в диапазоне 65 75 Подробнее итогинедели Аналитический центр ПСБ